半年报披露完毕，是时候把这半年上市公司赚的钱，摊开来看一看了。

先说明口径：不同机构统计口径略有差异（银河策略口径全 A 营收 +6.71%、净利 +15.94%；另有机构按全 A / 全 A 非金融口径为 +7.6% / +6.6% 与 +19.4% / +22.2%；截至 8 月 27 日已披露的 3888 家公司合计营收 20.03 万亿、+10.47%，归母净利 1.69 万亿、+21.66%）。本文以前述公开口径为主，差异之处如实标注——说实话，这种口径差异本身，也是读中报要有的清醒。

一、全景：这是一次 K 型修复，不是普涨

把 2026 年中报压缩成一句话：企业盈利在修复，但修复得极不均匀。

几个全局数字先立住：

• 利润传导在发生：修复已经从”卖得更多”传导到”赚得更有效率”。
• Q2 单季加速：全 A / 全 A 非金融业绩同比达 +29.4% / +28.2%。
• 出海成为重要来源：境外业务收入 +22.92%，占比升至 16.05%。
• 科创板最亮：营收 1.01 万亿、+38.56%，归母净利 1448.87 亿、+437.6%，半年利润已超 2024 年全年。创业板营收 +22.3%、净利 +32.7%。

但另一面同样真实：31 个一级行业里只有 16 个净利润正增长，15 个还在下滑；只有 14 个行业的业绩较一季度有所改善。

这就是”K 型”的意思——向上走的那一笔很陡，向下的那一笔也很陡。如果你只盯着”全 A +15.94%”这个平均数入场，可能会在一个正在塌陷的行业里等一整年的春天。

所以真正的问题不是”经济好不好”，而是：钱到底流向了哪里？

二、真景气：谁在”量利齐升”

判断一个行业是不是真景气，不能只看利润增速。利润可以靠卖资产、靠减值转回、靠低基数做出来。最硬的指标是”营收 × 净利润”双升——需求真的在扩张，同时利润率也在修复。

第一，电子（AI 算力链）：营收 +32.09%，净利 +88.9%

这是全场最强的一条线，利润增速接近收入增速的三倍。细分看，半导体行业上半年营收 +69.8%、归母净利润 +538.3%，两项均居行业首位。驱动力清晰：AI 算力需求爆发、存储涨价周期、国产替代深化、终端创新共振。

已披露的公开业绩能看到这种量级的兑现：部分存储与光模块环节公司净利润同比增速在三位数到四位数之间，半导体设备龙头净利润同比增长超 300%。这些不是故事，是已经落在利润表上的现金。

第二，有色金属：营收 +27%，净利 +79.45%

有色企业上半年合计营收约 1.58 万亿、同比增超 35%，合计归母净利 1426 亿、增速超 103%。中国有色金属工业协会口径下，上半年规模以上有色企业利润总额 4183.9 亿元、同比增长 94.0%。

第三，电力设备：营收 +26.78%，净利 +56.74%

受益于”十五五”开局之年国内电网投资加码、海外电网升级与出海放量、AI 算力用电需求爆发这三重共振。这条线特别之处在于：它同时被”政策”和”算力”两个引擎驱动，而这两个引擎在 2026 年恰好同时点火。

第四，非银金融：营收 +21.19%，净利 +47.86%

这一条带有明显的市场 β 属性——上半年交投活跃、两融余额高位，夯实券商经纪与两融基本盘。结构上保险 +78.1%、证券 +48.7%、银行 +2.96%。

需要提醒：非银的高景气本质上是”市场景气的结果”，不是”产业景气的原因”。它是一面镜子，不是发动机。 把它和电子、有色放在一起时，性质是不同的。

顺带提两个被 AI 叙事盖住的赛道：国防军工净利 +45.35%（营收 +23.8%），商业航天产业红利正在兑现——这与我们在《发射工位》那篇里判断的”从造火箭转向批量部署”逻辑正好对上；基础化工 +36.0%、石油石化 +33.5%、煤炭 +19.1%，属于上游资源的涨价传导。

三、被忽略的变量：高油价如何把利润从下游搬到了上游

这一节我想重点说，因为它解释了一个很多人没想明白的问题：为什么”上游狂欢”和”消费塌陷”会同时发生？

2026 年上半年，美伊冲突升级推高了油价。这条宏观线索在产业层面产生的效果，是一次利润搬家：

最典型的案例是汽车：上半年营收 +6.6%，净利润却 -28.97%。收入在涨，利润在塌——教科书级的”增收不增利”。原因是成本端上涨与终端价格战双向挤压，单车毛利被压到极致。

再看消费端：食品饮料净利 -4.85%（一季度还是 +3.23%，由正转负）；家电、纺服、轻工、社服多数负增长；农林牧渔 -145.73%，较一季度的 -109.14% 进一步恶化。

这个判断有个直接推论：如果高油价环境逆转，这条利润搬家链也会反向流动。 这是下半年最值得盯的变量之一。

四、谁在触底反弹？——要分得清真信号和伪信号

标题问”谁在触底反弹”，我的回答是：有几个真信号，也有一个很大的伪信号。

真信号：边际在改善

• 计算机 +53.22%：虽较一季度 100.56% 回落，仍保持高增速，AI 应用侧开始兑现。
• 传媒 +10.21%：一季度 -1.31%，上半年转正——真正的由负转正。
• 医药生物：盈利增速较一季度加快，二级行业”生物制品”改善明显。
• 商贸零售、美容护理：在消费普遍承压下实现正增长，韧性突出。
• 二级行业改善名单：渔业、造纸、装修装饰Ⅱ、电视广播Ⅱ、汽车服务、IT 服务Ⅱ、普钢、保险Ⅱ、航天装备Ⅱ、生物制品。注意”普钢””造纸”这类传统周期品出现在改善名单里，说明部分中游已跌到盈利修复的起点。

伪信号：房地产

这种组合几乎不可能是经营性反转，更多来自减值计提减少、资产处置、低基数与会计处理。这不是”触底反弹”，是”触底之后的账面修复”。 把它当反转信号入场，风险很大。

还在坑里的

农林牧渔 -145.73%、建筑材料 -46.28%、综合 -43.66%、钢铁 -41.88%、建筑装饰 -25.55%、公用事业 -13.95%（较一季度 -7.51% 进一步回落）、交通运输 +2.37%（一季度还是 19.11%，回落剧烈）。

这条”承压区”名单有个共同特征：它们几乎全部挂在地产链和基建链上。 2026 年上半年 A 股的主要拖累项，本质上还是那个老问题——地产出清尚未完成，房地产行业本身仍在延续亏损。

五、资本开支暴露了企业的真实想法

我一直认为，利润表说的是过去，资本开支说的是未来。 企业愿不愿意掏钱扩产，比它上半年赚了多少更能说明问题。

2% 是一个非常克制的数字。这意味着：尽管整体盈利在修复，企业并没有普遍进入扩产周期。 赚到的钱更多用于修复资产负债表、分红（截至 8 月 31 日有 872 家公司公布现金分红方案，同比增加 54 家），而不是大举投资。

更有信息量的是结构：

• 增速居前：交通运输、计算机、国防军工、电子。
• 深度负增：汽车、地产、钢铁、食品饮料、传媒。

这几乎是一张”企业自己用钱投票”的地图：钱流向了算力、出海运输、军工装备；从汽车、地产、钢铁、消费里撤出。

六、说几句”可能不对”的话

• 第一，高油价的持续性。 上半年”利润搬家”的核心变量是美伊冲突推升的油价。若地缘缓和、油价回落，上游超额利润收缩，中下游成本压力缓解，行业排序可能重排——今天的赢家不一定是明天的赢家。
• 第二，AI 资本开支的可持续性。 电子的 +100.67%、半导体的 +538.3% 高度依赖全球 AI 算力投入延续。已有研报提示：”海外地缘冲突再度升级，美债利率高企也对 AI 投资预期形成制约。”一旦海外大厂削减资本开支，这条最陡的景气曲线也可能最先掉头。同时要区分：存储涨价带来的利润弹性，本质上是周期而非成长。
• 第三，K 型分化是扩大还是收敛。 目前证据偏向”仍在扩大”，但政策端积极因素也在积累（房地产、”六张网”、消费等）。如果下半年政策有效托底内需，K 型可能收敛，届时消费板块修复弹性会超预期——这是我可能判断错的地方。
• 第四，数据口径与统计误差。 不同机构给出的全 A 增速从 15.94% 到 21.66% 不等，源于是否含金融、是否已剔除未披露公司等口径差异。引用时请留意版本。
• 第五，别把个股业绩当行业常态。 文中提到的高增长公司存在低基数与周期错位因素，它们的爆发不代表整个行业都能复制。

结语：三条线索，和一句提醒

把整份中报读完，我愿意留在纸面上的结论是三条：

其一，景气延续。 电子/AI 算力链、有色金属、电力设备的共同特征是”营收与利润同步扩张”——需求真实、定价权在手，是目前证据最扎实的景气赛道；国防军工（商业航天拉动）可作为独立第四条线观察。

其二，真正的边际改善。 计算机、传媒（净利由负转正）、医药生物、部分中低端制造业（造纸、普钢）身上，看到了触底后真实修复的迹象。它们不像电子那样耀眼，但从”负”到”正”的转身，往往比从”高”到”更高”更有价值。

其三，需要区分的陷阱。 房地产净利转正伴随营收 -23.08%，是账面修复而非经营反转；汽车”增收不增利”说明它还在成本与价格战的夹缝里。这两类都不能简单归类为”反弹”。

最后的提醒留给所有人：在 K 型分化走到极致的时候，最大的风险不是选错成长股，而是把衰退行业的反弹当成反转。 平均数会照顾整体，但你的持仓不会。

资本开支只有 2% 的增速在提醒我们一件事——企业自己都还在谨慎。