7月底，沉寂半年的游戏板块突然集体爆发，涨停潮席卷全场。但把时间拉回2026年1月，这条曲线几乎是单边向下的——龙头腰斩，板块跌幅近20%，公募基金夺路而逃。荒诞的是，股价崩塌的同时，游戏公司的业绩却在创历史新高。利润翻倍，股价腰斩，这种撕裂在A股罕见。更深层的变化是：AI正在从”画图工具”变成”游戏引擎”，从降本增效走向重构玩法本身。

一、久违的狂欢

7月29日，电魂网络、恺英网络、巨人网络纷纷涨停。世纪华通、吉比特涨幅居前。游戏ETF单日暴拉。

7月31日，昆仑万维20CM涨停，中文在线20CM涨停，蓝色光标涨近20%。游戏板块全面沸腾。

资金情绪被一把点燃。背后的催化并不复杂——第二十三届ChinaJoy即将在上海开幕，主题四个字：”与AI同游”。腾讯、网易、暴雪、世纪华通等500余家厂商携超千款游戏亮相。同时，7月版号发放197款，创阶段新高。首批AI驱动乙女游戏《星眠》、国产3A大作《影之刃零》均在获批名单中。

再加上半年报业绩密集报喜——世纪华通预增62%-80%，巨人网络预增157%-183%，吉比特预增57%-71%。

低估值、低持仓、基本面改善、主题催化——四重共振，板块一下子就炸了。

但要想真正理解这场狂欢的成色，得先回到半年前那场更猛烈的下跌。

二、从云端到泥潭

2025年底，游戏板块还沉浸在”反转叙事”中。

2025年国内游戏市场实际销售收入3507.89亿元，同比增长7.68%，首破3500亿关口。用户规模6.83亿，创新高。自研游戏海外收入205亿美元，同比增长10.23%，连续六年超千亿。世纪华通全年营收378.98亿元，净利润56.05亿元，同比暴增362%。

彼时市场共识是：政策回暖+业绩释放+AI赋能，游戏板块将迎来彻底反转。

然而，反转的方向，却是向下。

进入2026年，画风急转直下。截至7月底，申万游戏Ⅱ指数年内跌幅近20%，在123个申万二级行业中跌幅居前。Wind网络游戏概念指数上半年累计下跌约14%，区间最大跌幅超过25%。

龙头的走势更是触目惊心：

巨人网络——1月20日盘中触及53.35元，市值一度突破千亿。5月28日跌破26元，腰斩。7月中旬跌到15元区间。从53元到15元，跌幅超过70%。千亿市值跌到不到300亿。

世纪华通——自2025年9月末的高点持续下跌，截至7月底累计跌幅近40%，月线走出五连阴。作为A股唯一千亿市值的游戏公司，它在K线图上画出了一条45度向下的滑雪道。

恺英网络、吉比特、完美世界——均在6月创出近一年多以来新低。三七互娱、完美世界同期跌幅也普遍在40%-55%之间。

更刺眼的是估值。A股游戏龙头估值水平来到11-13倍，核心龙头大多回落至2026年15倍左右区间，处于历史底部分位。申万游戏板块估值降至近5年来5.23%的分位。以世纪华通为例，一家每季度净赚20亿的公司，估值处于近十年4%的历史分位——在A股千亿市值龙头中，相当罕见。

等于说，游戏行业正在经历过去五年最好的业绩周期，却在承受过去五年最冷的估值寒冬。

三、赚疯了，跌麻了

这一段的核心矛盾，可以用一句话概括：利润翻了两倍，股价打了二五折。

先看业绩有多炸。

世纪华通：2026年一季度单季营收110.1亿元，同比增长35.19%，再创历史新高。归母净利润20.27亿元，同比增长50.18%——相当于一季度日均净赚逾2000万元。上半年预计营收约220亿元（+28%），净利润43亿至47.7亿元（+62%到80%）。旗下两款SLG产品《Whiteout Survival》和《Kingshot》包揽中国手游出海收入榜冠军和季军，海外收入222亿元，同比增长95%。

巨人网络：一季度营收23.29亿元（+221.70%），归母净利润10.80亿元（+210.58%）。功臣是现象级手游《超自然行动组》。上半年预计净利润20-22亿元，同比增长157%-183%。

吉比特：因《杖剑传说》等多款新品接力，上半年净利润预增57%-71%。

再看市场反应有多冷。

世纪华通一季报发布当天，股价暴跌近9%，此后持续走低。巨人网络一季度利润翻了三倍，股价从53元跌到15元。整个板块，业绩越涨，股价越弱。

为什么会出现这种撕裂？三层原因。

第一层：资金虹吸。 2026年上半年，市场资金大规模涌向AI硬件——算力芯片、光模块、液冷服务器。游戏作为AI应用端的代表，在资金虹吸效应下持续净流出。公募基金在一季度对游戏板块大规模减仓，恺英网络、世纪华通等减持金额都在20亿元以上。截至二季度末，A股游戏板块重仓持股比例仅0.139%，处于2023年以来的历史极低水平。

第二层：预期透支。 2025年底那波”AI+游戏”的炒作，把不少公司的估值提前打了上去。当市场发现AI降本增效的利润释放存在滞后性，前期研发端的资本化投入还在压制净利润，资金就开始重新审视。从”概念炒作”到”业绩验证”的过渡期，往往就是估值杀最猛的阶段。

第三层：增长质疑。 宏观消费复苏不及预期，市场对游戏产品流水的持续性产生担忧。老产品生命周期衰退，新产品能否接续，是悬在每个游戏公司头上的达摩克利斯之剑。巨人网络靠一款《超自然行动组》业绩炸裂，但”爆款依赖症”的标签也随之贴上——下一个爆款在哪里？没人能回答。

所以这不是业绩崩盘导致的下跌，而是资金流向、预期调整和增长质疑三重力量叠加的估值重塑。

四、赢家通吃的马太效应

如果说板块的整体下跌是”系统性杀估值”，那么公司之间的分化才是真正值得关注的产业趋势。

头部在狂奔，腰部的在挣扎，尾部的在死亡。

2025年全年，18家A股游戏公司中，8家实现营收与净利润双增长，6家处于亏损状态。马太效应持续加剧。

头部阵营：业绩亮眼，但路径各异。

世纪华通走的是”出海+长线运营”路线。378.98亿元的年营收中，海外收入222亿元，占比近59%。两款SLG产品在海外市场持续吸金，成为国内手游出海的标杆。这种”长线运营+全球化”的模式，业绩确定性最高。

巨人网络走的是”爆款驱动”路线。一款《超自然行动组》直接把季度营收从7亿拉到23亿。但正如分析师所言，这种阶段性增长不具备可持续性——后续能否企稳，取决于产品管线新品的接续落地能力。

三七互娱走的是”精细化+AI”路线。2025年营收159.66亿元，净利润29亿元。但2026年一季度营收同比下降12.32%，增长出现疲态。公司正押注AI——以游戏垂类大模型”小七”为底座，搭建了拥有400余个智能体的内部平台，覆盖研发、发行、运营和出海全链条。

完美世界则是反例。2025年全年营收66.6亿元（+19.57%），净利润7.31亿元（+156.76%），看似不错。但2026年一季度营收仅11.71亿元（-42.11%），净利润1.03亿元（-66.02%），从双增急转直下。新品断档、老品衰退，是完美世界当下面临的核心困境。

腰部阵营：赛道选择决定生死。

星辉娱乐押注体育游戏赛道，旗下多款足球题材游戏在欧洲、拉美市场大获成功，2025年成功扭亏，归母净利润3.02亿元。

冰川网络凭借《龙武》系列的长线运营和新游戏《超能英雄》，2025年扭亏，净利润4.83亿元。

尾部阵营：正在被加速出清。

汤姆猫2025年亏损12.04亿元，核心IP用户流失严重，新游戏储备不足。

电魂网络2025年营收3.85亿元（-30.08%），净利-2.14亿元，由盈转亏。2026年一季度净利润-0.23亿元，同比下降1501%。核心产品用户下滑、新游不及预期、AI与出海布局全面滞后——多重因素叠加，将公司推向了生死边缘。

中青宝2025年营收1.84亿元（-19.16%），亏损0.55亿元。2026年一季度继续恶化。

分化的本质，是行业”供给侧改革”的加速。 版号发放常态化、用户获取成本高企、头部企业挤压——缺乏核心竞争力的中小厂商正在被淘汰。这不是周期性波动，而是结构性的洗牌。

五、AI：新阶段的引擎

如果说业绩和估值是短期博弈的焦点，那么AI对游戏行业的渗透，才是决定中长期格局的变量。

7月31日ChinaJoy开幕当天，《2026中国游戏产业AI发展报告》发布。两组数据颇为醒目：AI技术成熟后，有望为国内游戏市场带来533亿至846亿元新增空间；到2030年，游戏企业净利润规模有望从2026年的约1113.7亿元增长至1626.6亿元。

但比数字更重要的是，行业谈论AI的心态正在发生根本性转变。

从”AI for Game”到”AI in Game”

过去两年，游戏行业讨论AI，关键词是”降本增效”——用AI画立绘、写文案、做翻译、跑测试。这些确实在发生：

• 中国游戏收入前50名企业中，80%已公开披露AI布局，56%组建了AI实验室或专项团队。
• 美术与设计类工具应用最广，流量占比57.4%。
• 三七互娱的AI平台已有400余个智能体，覆盖研发到出海全链条。
• 贪玩游戏的美术素材生成AI渗透率超过80%。
• 游族网络推行”Token无限额”保障机制——说白了，就是鼓励员工大胆用AI，不怕花超预算。

但本届ChinaJoy释放出的信号是：AI正在从”工具”变成”产品本身”。

腾讯展出了四大自研AI技术平台：

• 《代号Craft》：自然语言生成可玩游戏。用户无需编程或美术基础，一句话描述创意，就能自动生成可运行的游戏雏形。
• 《LAP拉普》：光子工作室群打造的游戏资产工业化AI生产平台，覆盖2D、3D、视频全品类。
• 《MagicDawn》：AI神经渲染+云计算，实现全局光照实时演算，还能给经典老游戏做跨世代画质升级。
• 《MagicLomix》：AI原生引擎，支持玩家实时修改游戏规则、敌人逻辑、关卡波次。

网易伏羲将AI深度融入美术资产管线，称AI对游戏研发的赋能已进入”对实际生产流程进行系统性重构”的新阶段。

**腾讯《洛克王国:世界》**用强化学习训练NPC——AI通过几百万局自我对战后学会了策略博弈。面对400多只精灵、上百种技能，传统”行为树”写死的逻辑又繁琐又死板，而AI通过知识泛化适配几百个场景，研发成本反而大幅降低。

三七互娱的AI全要素生成小游戏《明月宫心壹》，剧情、素材等内容均由AI制作，验证了AI对游戏内容生产流程的重构可能。

一个更值得玩味的数据：2026年上半年流水前100名移动游戏中，仅15%的产品接入了AI相关玩法，但其流水占比却高达42.6%。

这意味着什么？AI不是锦上添花的可选配置，而是正在成为游戏竞争力的核心变量。

AI带来的三重冲击

第一重：门槛崩塌。 “一句话做游戏”不再是口号。百度智能云”秒哒”平台宣称10分钟可完成传统开发数十日的工作量，创作者花1天时间就能做出一款游戏。腾讯《代号Craft》让普通人无需编程就能生成可玩游戏。当创作门槛崩塌，UGC生态可能爆发——但也意味着内容供给的竞争将更加惨烈。

第二重：成本重构。 AI对美术、动画、本地化等环节的降本效应已在头部企业验证。中小团队过去做不起的美术和动画，现在可以借助工具完成。但”人人都能做游戏”不等于”人人都能做好游戏”——工具抹平的是部分生产成本，而不是创意、审美和产品判断。降本增效是确定性的，但谁能把省下来的成本转化为更好的产品体验，才是分胜负的地方。

第三重：玩法重构。 这是最具想象空间也最不确定的一层。AI驱动的NPC不再是念固定台词的木偶，而是能根据局势决策、与玩家实时互动的”活物”。AI生成的剧情可以随玩家性格、选择、互动实时生长。如果这一层跑通，游戏行业的商业模式可能被改写——从”卖内容”变成”卖体验”，从”预设剧情”变成”无限可能性”。

但这三重冲击的兑现节奏不同。降本增效已经在发生，门槛崩塌正在加速，玩法重构仍需时间验证。

市场现在交易的是预期，但预期的兑现从来不是线性的。

六、怎么看这场狂欢

7月底的这波大涨，是反转还是反弹？

我的判断是：底部已经探明，但反转需要时间。

理由如下：

底部确立的依据：

第一，估值已经杀到极致。申万游戏板块PE降至近5年5.23%分位，龙头普遍在11-15倍，接近2022年版号停发期的估值水平。向下空间有限。

第二，筹码结构出清。公募基金重仓比例0.139%，处于历史极低水平。该卖的已经卖了，空头力量衰竭。

第三，基本面持续兑现。半年报业绩密集报喜，龙头公司利润高增长确认。2026年4-5月游戏市场收入同比增长10.5%，行业仍在扩张。

反转尚需时间的理由：

第一，资金面尚未根本扭转。AI硬件对资金的虹吸效应仍在，游戏板块要从”极低配”回到”超配”，需要持续的超预期催化。一次ChinaJoy的主题性机会不够。

第二，分化会持续制约板块整体表现。尾部公司的亏损和出清还在加速，这会拖累板块情绪。市场需要时间区分”真龙头”和”伪复苏”。

第三，AI从概念到业绩的转化路径不够清晰。市场已经从”概念炒作”转向”业绩验证”，但AI对利润的实际贡献，短期内还难以在财报中充分体现。

所以，狂欢可以参与，但别上头。

盯住三个东西：

一是爆款产品的持续性。 巨人网络的《超自然行动组》能不能撑住流水，世纪华通的出海产品能不能继续增长，吉比特的新品能不能接续——这些是业绩的根基。

二是AI落地的实际成效。 哪些公司能率先把AI从”降本工具”变成”增长引擎”，哪些公司的AI布局能转化为可见的利润释放——这些是估值的弹性。

三是版号与政策的延续性。 上半年950款游戏获版号，7月197款创新高。供给端持续宽松是行业增长的前提，任何政策信号的变化都是风险。

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2026年的游戏板块，上演了一出A股罕见的荒诞剧：行业处于过去五年最好的业绩周期，却承受了过去五年最冷的估值寒冬。

但荒诞背后，有它的逻辑——资金虹吸、预期透支、增长质疑，三重力量叠加，把估值杀到了历史底部。

7月底的狂欢，是底部共振的第一声号角。但狂欢之后，真正的较量才刚开始。

AI正在改写游戏行业的底层逻辑——从”人力密集型创意产业”向”技术驱动的工业化创意产业”转型。 这个转型不会一蹴而就。

在这个过程中，头部公司会越来越强，尾部公司会越来越难。

对于游戏行业来说，最好的时候和最坏的时候，可能是同一个时候。

本文仅代表个人观点，不构成任何投资建议。

写作日期：2026年8月2日

*核心数据来源：国家新闻出版署、中国音像与数字出版协会、《2026中国游戏产业AI发展报告》、Wind、申万宏源、中金公司、财信证券、证券时报、上海证券报、每日经济新闻、羊城晚报