并购重组 | 并购基金要点解析二

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（1）打包收购加上并购转让

通过各种方式进行打包收购，然后通过并购转让实现退出。比如并购基金进驻已经申请破产重整的企业，通过债务重组、破产重整以及管理升级，再整合其他资产和投资人实现产业提升或产品转型升级，使企业重新焕发活力，甚至实现IPO上市或使已上市企业保壳成功。中国长城资产管理公司主导的上海超日破产重整就是这一模式的经典案例。

（2）整合上市

通过收购一家规模较大的行业公司，并整合同行业几家较小公司，实现规模化后整体上市。

（3）杠杆收购模式

并购基金通过夹层资本或结合并购贷款协助产业资本完成并购，并购基金通常参股。比如三一重工联手中信产业基金收购德国普茨迈斯特的全部股权，过程中配套有并购基金参与，中信产业基金通过过桥融资，并撮合一些并购贷款，帮助三一重工完成并购，同时持有并购标的10%的股权。

（4）并购借壳上市

借壳前先在资产方进行投资，具备条件后再往上市公司里注入，获取资本市场溢价收益；未来还可以协助上市公司进行整合和市值管理，不断向上市公司注入优质资产实现收益。

（5）二级市场收购

通过二级市场收购持有上市公司股份，通过不断增持、举牌，获得上市公司的董事席位和一定的控制权，推动公司重组并购，以期提升公司效益和公司股价。

（6）收购整合后转让

并购基金将收购的资产通过自己的整合和完善，转让给上市公司，或者是通过换股的方式再变成上市公司的参股股东。

（7）上市公司加上PE

上市公司与PE机构成立合伙制并购基金，通过整合各自在资源、管理团队等方面的优势，并通过并购基金收购优质项目，整合完善后再注入上市公司，实现并购基金的顺利退出。

（1）相关法律法规尚不明确

立法机关、证券监管机构近年来一直致力于制定和完善关于规范上市公司收购、重大资产重组并购、财务顾问执业等活动的法律法规和规范性文件，但仍然存在相关法律法规缺乏系统性、协调性、操作性不强、规定不全面等问题，鉴于法律法规在制定机构、制定背景等方面的不同，并购重组法律体系内部也存在着规则上相冲突的地方。

（2）并购基金市场尚不成熟

我国并购基金的发展历程只有十几年的时间，经济与金融体系仍处于发展阶段，资本市场体系尚不健全，私募基金可用资本类型及占比远远落后于美国等发达国家。

（3）中介机构市场尚不完善

与产品市场的交易相比较，上市公司并购作为资本市场上的一种交易，其内容、形式和过程都要复杂得多。并购基金是一种专业性与技术性都很强的复杂的资本运作，它需要众多的专业中介机构运用高度专业化的技术、知识与经验与其并购投资提供专业服务，涵盖了一个较大的产业集合。并购基金的并购投资不仅包括以并购基金为代表的资方，而且还包括相关行业协会、投融资平台、律师事务所、会计师事务所、投资银行机构、投融资咨询机构以及专业的研究机构等，而这类机构的专业程度仍需市场的检验。

（4）企业控股权难以获得

国外企业经过几十年甚至上百年的发展，股权比较分散，企业创始人所持股份比例相对较低，企业主要由职业经理人管理，当企业出现经营困难时，企业创始人及其他股东出售企业的意愿较强。因此，国内企业由于发展较短，企业股权相对较为集中。对于国有企业，出让企业控制权受到《企业国有资产法》的严格限制，而企业的管理层收购更容易引起社会非议，因此并购基金收购国有企业控制权受到制度限制。对于民营企业，企业创始人拥有企业控制权，而创始人创业时间较长，对企业感情较深，因此除非企业陷入无法挽救的困境或者收购者开出较高的收购价格，否则企业所有者很难出让企业控制权，这就使得并购基金在国内获取企业控制权相对较难。

（5）融资渠道狭窄

在国外成熟市场中，并购基金的资金来源包括基金自身的资金、并购贷款和高收益债券等，其中贷款和高收益债券是并购资金的重要组成部分。反观我国并购基金的资金来源，虽然在并购贷款、上市公司并购及企业债方面有所突破，但政策的效率发挥却在短期内难以见效。主要表现有：首先，银行并购贷款困难重重。2018年12月中国银监会发布《商业银行并购贷款风险管理指引》，虽然允许符合条件的商业银行开班并购贷款业务，但并购的资金来源中并购贷款占比不应高于50%，并购贷款期限一般不超过5年；并购贷款需经过复杂的并购交易风险评估；并购者需要提供高于其他贷款种类的担保条件和相关的资产抵押贷款门槛较高，导致并购贷款市场至今发展较为缓慢。其次，资本市场融资效率不足，资本市场融资包括定向增发、发行可转换债等，但因受到融资方须为上市公司且需满足一定的融资条件、履行相关审核程序等原因，影响了并购数量和效率。最后，就企业债券融资而言，企业债券发行，审核较为严格，并且对低信用等级的债券发行有十分严格的限制。正是由于融资瓶颈的制约，国内现存的并购业务大多是自有资金，限制了并购实施的数量、质量和效率。因此，国内并购基金在发展过程中，更多只能依靠自身募集资金进行并购投资。这不仅限制了并购基金的投资规模，也影响了并购基金的收益率。

（6）职业经理人市场不够成熟

并购基金与其他私募股权积极最大的差异，体现在并购之后对所收购企业进行整合重组，以改善企业的经营状况。这不仅要求并购基金管理机构具有较强的并购投资能力，而且必须具备很强的整合管理能力。因此，海外并购基金的管理团队通常包括资深的职业经理人和管理经验丰富的企业创始人。而国内并购基金发展时间较短，职业经理人市场不够成熟，并购基金管理人更多来自于投资银行界，管理团队中具有企业管理经验的人较少，并购基金股市能力能力不强限制了并购基金在收购之后对企业的再造。

（7）资本退出机制尚不健全

由于我国资本市场体系尚不健全，上市相关审批标准十分复杂且严格，我国并购基金更倾向于以出售方式实现资本退出，从而增加了资本退出的不确定性。

（8）并购基金呈现逐利性倾向

目前，私募并购基金“买壳卖壳”行为愈发流行。部分并购基金在实际操作中把目光聚焦于上市公司的“壳”资源，并购基金获取“壳”资源的控制权之后，并不对被并购的企业进行战略整合从而提升企业业绩，而是通过将“壳”卖出套利，对被收购企业的发展毫无益处。并购基金所支持的并购活动中，呈现出了追求短期财务利润的逐利性倾向，一旦并购基金这种追逐短期资本利得的倾向成为趋势，必将极大削弱并购活动对推动产业整合升级的作用。

（9）并购基金主体少，规模小

相对于国外成熟的并购市场，我国并购基金起步晚，发展历史较短，还没有形成一个专门的行业，并购基金主体较少，并购基金规模较小，没有形成一个专门的行业，并购基金主体较少，并购基金规模较小，没有形成单独的市场与行业。